来源：Kevin策略征询

　　Abstract

　　节录

　　受好意思联储“格外规”降息50bp提振，港股上周大幅走高。正如咱们捏续指示，港股因为对外部流动性更为敏锐，以及经营汇率轨制下香港侍从降息等缘起，短期内比拟A股体现出更大的弹性。那么，降息带来的影响有多大，后续还有些许反弹空间？

　　1）为何港股弹性更大？不雅察好意思联储降息影响逻辑主要在于外围宽松完了如何传导进来。港股由于港币挂钩好意思元的经营汇率轨制，使得好意思联储货币计谋传导更为顺利；

　　2）港股哪些板块短期内有望跑赢？起原，利率更为敏锐的成长板块有望顺利收益；其次，香港腹地分成、骤然甚而地产有望受益于香港金管局和腹地银行顺利缩短融资老本；终末，部分出口链也有望受益于好意思国利率敏锐部门如地产需求的潜在进步；

　　3）资金面情况如何？历史训戒自满在决定外资流向的三个身分中（国外流动性、地缘政事与国内基本面），国内基本面与计谋发力继续更为紧要；

　　4）本轮反弹还有些许空间？好意思联储降息不错带来阶段性的更大弹性，但恒久捏续的高涨仍来自国内增长与计谋。假定好意思债利率3.7-3.8%，风险溢价回到连年均值7%，对应恒指19，500-20，500点。更大空间则需后续计谋发力鼓舞基本面成立。

　　短期内，港股因为对外部流动性敏锐以及香港侍从降息，弹性依然大于A股。行业层面，不错连续慈祥对利率敏锐的成长股（互联网、科技成长，生物科技等），港股腹地分成和地产、以及受好意思国地产需求拉动的出口链。但中期维度，不宜将短期的弹性过于线性外推，近似于4-5月的反弹逻辑，在看到更放肆度的财政支捏前，宽幅区间颤动的结构性行情（高分成+科技成长）依然是干线。

　　Text

　　正文

　　降息落地后的反弹空间有多大？

　　商场走势回首

　　受好意思联储“格外规”降息50bp提振，港股商场上周大幅走高，其中恒生指数单周高涨5.1%重回18，000点以上，恒生科技更是大涨6.4%。恒生国企与MSCI中国指数也分别高涨5.1%与4.4%。与此同期，港股出现了久违的板块普涨行情，其中顺利收益于好意思联储与香港腹地降息的板块，以及国外需求潜在成立出口干系的房地产（+7.8%）、原材料（+6.6%）可选骤然（+6.3%）等领涨，而多元金融（+1.5%）与信息本事（+1.7%）涨幅较低。

　　图表：上周MSCI中国指数彰着反弹，其中地产与原材料领涨，但多元金融与信息本事涨幅相对有限

　　贵府来源：FactSet，中金公司征询部

　　商场远景预测

　　上周公共投资者最为能干标事件莫过于好意思联储降息大幕的认真开启，这是自2020年3月新冠疫情好意思联储大幅宽松以来的初度降息，同期也宣告着自2022年3月以来好意思联储快速大幅加息以应答通胀的紧缩周期的收尾。固然降息早已是商场共鸣，但到底是降息25bp照旧50bp，直到“靴子落地”那一刻前仍处于两可之间，且各成心弊。最终完了超出华尔街的大量预期，以并未几见的50bp“格外规”降息开局。

　　“格外规”降息的平正是不错赶紧以应答“可能但还未裸露”的增长压力，但坏处是容易让商场追念“作念实”了零落担忧。毕竟，从历史上看，这种“格外规”降息一般都长短常之举，如2001年互联网泡沫、2007年金融危境，2020年疫情（《好意思联储“格外规”降息开局》）。正因如斯，好意思联储主席鲍威尔才勤奋通过强调莫得零落迹象，不可线性外推降息旅途，当然利率高于历史，点阵图远端旅途比商场预期得更为舒缓等“多管王人下”的格式，营造出一种“起原于商场”、随时不错作念更多，但又不是因为零落压力而被迫心焦作念得更多的形象。

　　从短期公共商场的反映来看，心情是积极的，宽松交游更占优势，好意思股标普500指数创下历史新高，成长立场涨幅更大。这一布景下，正如咱们在《好意思联储降息下的中国商场》等多篇确认中指示，港股因为对外部流动性更为敏锐，以及经营汇率轨制下香港侍从降息等缘起，短期内弹性更大，本周港股大幅反弹“复原失地”，A股依然“不冷不热”的相反发扬即是很好的例证。那么，降息带来的影响有多大，后续还有些许反弹空间？

　　1）为何好意思联储开启降息后，港股为何弹性更大？关于包括港股在内的中国商场而言，不雅察好意思联储降息的影响逻辑主要在于外围宽松完了如何以及能否传导进来，即好意思联储提供了宽松条目后，国内计谋在这一环境下如何应答。比拟A股，港股由于港币挂钩好意思元的经营汇率轨制，使得好意思联储货币计谋传导更为顺利。好意思联储降息后，香港金管局速行将基准利率从5.75%下调至5.25%，香港交易银行也相应下调最优贷款利率25bp缩短香港腹地的融资老本，顺利改善港元流动性环境，使得好意思联储宽松罢超越到更为顺利的传导。对比之下，受到利差、汇率等多方面的敛迹，周五9月LPR“不测”按兵不动，使得国外的宽松环境无法灵验传导，这也讲明了这两天A股和港股商场的彰着相反。此外，港股行业结构相反导致盈利更好（《寻找盈利亮点和超预期范围：港股2024年中报事迹预览》）、估值和仓位出清更为澈底，也都是港股具有更大弹性的原因（《港股具有更大弹性》）。

　　图表：近期港股商场与A股呈现彰着分化走势，好意思联储降息后的发扬愈加彰着

　　贵府来源：Wind，中金公司征询部

　　图表：香港金管局侍从好意思联储降息，香港交易银行上周通常下调最优贷款利率25bp

　　贵府来源：Bloomberg，中金公司征询部

　　2）港股哪些板块短期内有望跑赢？基于通常的逻辑，行业层面的受益进度也取决于关于宽松传导的敏锐进度。起原，好意思联储降息下，关于利率更为敏锐的成长板块，如恒生科技，生物科技、科技成长等有望在商场发扬上顺利收益，这亦然自7月好意思债利率快速下行以来，生物科技板块领涨的逻辑。其次，经营汇率轨制下香港金管局和腹地银行降息也将顺利缩短香港腹地的融资老本，香港腹地分成、骤然甚而地产有望受益，MSCI香港指数上周实在领跑公共各主要指数，其中可选骤然与金融等领涨。终末，由于咱们判断本轮好意思国降息周期并非深度零落，利率快速下行不错提振好意思国利率敏锐部门如地产需求的进步，因此对干系出口链也有提振完了，近期部分出口地产链干系如家电池块通常发扬不俗。

　　图表：上周MSCI香港腹地指数实在领跑公共各主要指数，其中可选骤然、工业与金融板块领涨

　　贵府来源：Bloomberg，中金公司征询部

　　3）资金面情况如何，外资是否流入？从传导机制上看，好意思联储降息周期中，好意思国与他国利差收窄与好意思元阶段性走弱有助于缓解新兴商场资金流出压力。此外，降息固然无意代表“零落”但继续也伴跟着好意思国阶段性的增长下行，可能提供一定资金出门寻找更高答复的能源。上周港股商场的反弹中，咱们瞩目到南向资金加速流入（《降息开启后的资金流向》），受EPFR统计口径只完了周三的原因，无法捕捉降息后周四和周五两天的资金变化，上周的国外主动资金依然流入A股和港股，只不外流入范围收窄，但咱们以为应该有部分交游型资金的再行流入。下周的数据将提供更为明晰的情形。

　　至于更为恒久的资金流入，则并非仅仅降息单孤苦分所决定的，历史训戒自满在决定外资流向的三个身分中（国外流动性、地缘政事与国内基本面），国内基本面与计谋发力继续更为紧要。2019年好意思联储降息外资连续流出商场宽幅颤动，而2017年好意思联储即便加息外资依然流入中国商场指数级别高涨就天真地确认了这少许。

　　图表：2019年好意思联储降息时间，外资在国内基本面相对疲弱以及中好意思贸易摩擦等身分影响下依然流出中国

　　贵府来源：EPFR，Bloomberg，中金公司征询部

　　4）本轮反弹还有些许空间？90年代以来6次好意思联储降息周期的历史训戒自满，短期内港股弹性更大，降息后1个月恒指平均高涨3.8%，但这种不隔离宏不雅布景的浮浅历史只可作念一个直率参考，更应该慈祥与现时近似的历史阶段。咱们以为，现时更近似2019年周期，即好意思国零落和国内强刺激都无用然。在2019年周期中，A股和港股大幅反弹恰正是2019年头鲍威尔暗示住手加息的1-3月，而非认真降息的7-9月。究其原因，在2019年头鲍威尔暗示住手加息时，中国也决定降准，表里部变成共振。相背，4月后计谋重提“货币计谋总闸门”与好意思联储宽松反向，因此即便好意思联储7月认真降息，A股和港股也举座保管颤动。参照2019年训戒，降息后成长股走强，医疗保健、可选骤然、信息本事板块领涨；东说念主民币汇率并未大幅走强；外资也捏续流出，直到2020年9月后才转为流入（《降息如何影响港股？》）。换言之，好意思联储降息不错带来阶段性的更大弹性，但恒久且捏续的高涨依然来自国内增长与计谋。

　　图表：以2019年为例，1-3月国内计谋宽松商场大幅反弹，但4月后即便好意思联储降息商场依然呈现结构性行情

　　贵府来源：Bloomberg，中金公司征询部

　　MSCI中国指数上周4.4%的反弹中，风险溢价是主导，孝敬了超4ppt，无风险利率小幅孝敬约0.3ppt。咱们测算，1）磋议到现时10年好意思债利率降至3.6-3.7%已充分计入降息预期，假定好意思债利率保管在3.7-3.8%，风险溢价回到以前5年均值的7%（现时为8.7%，本年5月低点约6.7%，而2023年头低点为6.1%），对应恒指约19，500-20，500点；2）更大的空间则需要后续计谋发力鼓舞基本面成立，现时咱们从下到上测算全年增长2%（商场一致预期约10%可能过于乐不雅）。不外，这一预期短期并未实现，上周9月LPR降息预期艰涩也确认了预期“强刺激”的门槛依然较高。后续存量房贷利率下调、能否进一步降息以及更放肆度的财政支捏都是需要慈祥的观点。

　　图表：以前一周港股商场反弹历程中，无风险利率孝敬约0.3ppt而风险溢价回落孝敬超4ppt

　　贵府来源：Bloomberg，中金公司征询部

　　图表：若10年期好意思债保管3.7-3.8%，风险溢价回落至2018年以来均值，港股有望反弹至19，500-20，500水平

　　贵府来源：Bloomberg，中金公司征询部

　　图表：更大的空间则需要后续计谋发力鼓舞基本面成立与盈利增长

　　贵府来源：Bloomberg，中金公司征询部

　　操作上，短期内，港股因为对外部流动性敏锐以及香港侍从降息，弹性依然大于A股。行业层面，不错连续慈祥对利率敏锐的成长股（互联网、科技成长，生物科技等），港股腹地分成和地产、以及受好意思国地产需求拉动的出口链。但中期维度，咱们也指示不宜将短期的弹性过于线性外推，近似于4-5月的反弹逻辑，在看到更放肆度的财政支捏前，宽幅区间颤动的结构性行情（高分成+科技成长）依然是干线。起原，高分成行为应答恒久举座答复下行的踏实“现款”答复金钱，依然具有恒久成立价值，不错借近期回调契机再择机介入，只不外里面侍从经济环境沿着周期分成、银行分成、安宁分成、国债和现款的章程挨次传导。其次，部分计谋支捏或景气进取板块仍有望受到利好提振而体现出较大弹性，如具有自己行业景气度（互联网、游戏、教培）或者计谋支捏的科技成长（科技硬件与半导体）。

　　图表：以2019年为例，1-3月国内计谋宽松商场大幅反弹，但4月后即便好意思联储降息依然商场呈现结构性行情

　　贵府来源：Wind，中金公司征询部

　　图表：历次降息后A股上证指数发扬

　　贵府来源：Wind，中金公司征询部

　　图表：历次降息后港股恒生指数发扬

　　贵府来源：Wind，中金公司征询部

　　图表：降息初期港股反弹彰着跑赢A股，高涨概率也更大角度

　　贵府来源：Wind，中金公司征询部

　　具体来看，撑捏咱们上述不雅点的主要逻辑和本周需要慈祥的变化主要包括：

　　1）好意思联储降息“靴子落地”，50bp格外规开局部分超出商场预期。北京时候9月19日，好意思联储定期开启降息，但降息幅度让商场不测，以50bp“格外规”的格式开局，使联邦基准利率缩短至4.75%-5%。历史上，降息50bp起步的情形惟有在经济或商场要紧时刻才出现，举例2001年1月科技泡沫、2007年9月金融危境，2020年3月疫情等。与此同期，更新的“点阵图”臆度，年内将再降息两次计划50bp，2025年降息4次100bp，2026年2次50bp，加上这次50bp 降息，使得举座降息幅度达到250bp，利率尽头为2.75-3%。同期，为了勤奋废除商场关于现时降息旅途的线性外推，鲍威尔还强调，莫得设定固定利率旅途，不错加速，也不错放缓，甚而聘用暂停降息，会笔据每次会议情况而定。而况强调莫得看到任何零落迹象，劳能源商场降温，但通胀问题上并未获得顺利。

　　2）中秋假期旅游骤然情况成立进度较好。2024年中秋假期国内东说念主均旅游骤然比拟2019年的回话度立异高。据文化和旅游部数据中心测算，寰球国内出游1.07亿东说念主次，按可比口径较2019年同期增长6.3%；国内搭客出游总破耗510.47亿元，较2019年同期增长8.0%；东说念主均旅游骤然回话到2019年同期的101.6%，跳跃本年元旦、春节、辉煌、五一、端午的回话度，创回话进度的新高。尤其本年中秋在华东地区遭逢强台风的布景下，依然大致实现较好的成立。后续行将到来的十一黄金周成立情况通常值得慈祥。

　　3）9月LPR暂时按兵不动。9月20日央行公布的LPR报价数据自满，9月1年期和5年期以上LPR报价分别保捏在3.35%、3.85%不变。这次LPR暂时按兵不动可能是磋议到连年来银行净息差捏续下行以及东说念主民币汇率等敛迹后的完了。近期央行货币计谋司司长邹澜也明确指出受“入款搬家”以及银行净息差收窄幅度等身分影响，短期降息可能仍靠近敛迹[1]。因此，央行需要详尽考量后续下调房贷利率以及降息等计谋用具关于银行净息差的冲击。

　　4）本周南向资金捏续流入，国外主动资金连续流出。具体看，来自EPFR的数据自满，完了9月18日，国外主动型基金连续流出国外中资股商场，流出范围约为1.5亿好意思元，相较于此前一周的2.5亿好意思元有所收窄，已联接71周流出。与此同期，国外被迫型资金流出加多至1.8亿好意思元（此前一周流出1.0亿好意思元）。不外好意思联储降息后的外资流向需要恭候下周数据才智体现。南向资金本周延续流入，仅有的两个交游日中流入范围为60.0亿港币，相较此前一周流入125.3亿港币有所收窄。

　　图表：完了上周三。国外主动资金捏续流出国外中资股商场

　　贵府来源：EPFR，Wind，中金公司征询部

　　重心慈祥事件

　　9月26日好意思国GDP与PCE数据，9月27日中国工业企业利润。

　　[1]http://www.pbc.gov.cn/rmyh/3963412/3963426/5450350/index.html

　　Source

　　著述来源

　　本文摘自：2024年9月22日如故发布的《降息落地后的反弹空间有多大？》

　　分析员 刘刚 CFA SAC 执业文凭编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

　　分析员 张巍瀚 SAC 执业文凭编号：S0080524010002 SFC CE Ref：BSV497

　　分析员 吴薇 SAC 执业文凭编号：S0080524070001

　　经营东说念主 王牧遥 SAC 执业文凭编号：S0080123060036

包袱剪辑：张倩